浅谈财务杠杆应用中存在的问题及对策

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摘要:财务杠杆是一个熟悉而陌生的名词,说它熟悉,是因为它是财务管理中基本的名词,说它陌生,是因为企业决策者未能深刻的领悟其真正的含义和作用机理。财务杠杆实质是指企业利用负债来调节权益资本收益的一种手段,合理的运用财务杠杆会给企业权益资本带来额外收益,即财务杠杆利益。但是由于财务杠杆受到多种因素的影响,而企业如果只顾获取财务杠杆利用,无视财务风险而不恰当得选择财务杠杆的做法会形成反财务杠杆作用,使企业存在着不可估量的风险,最终损害投资人的利益。因此,认真研究财务杠杆并分析影响财务杠杆的各种因素,搞清其作用、性质以及对企业权益资金收益的影响,并能合理的控制风险的产生等等是合理运用财务杠杆为企业服务的基本前提。

关键字

  随着经济体制的改革和财务理论研究的市场化,现代企业中的财务杠杆问题研究也越来越多了。虽然这一问题进入我国财务理论研究领域的时间不长,但是并不影响理论界对研究这一问题的极大兴趣。就到目前为止,所用的教科书五一不涉及杠杆这一问题,关于研究这方面的学术论文也不断出现。然而,这些问题的研究并不是很全面,也存在着许多的问题,比如:财务杠杆运用中存在哪些问题,这些问题又有怎样的应对措施来解决,怎样才能进一步优化这些措施等等。本文将会针对这些问题,从不同角度对其进行探讨。

 

一 、财务杠杆概述

1、财务杠杆产生的根源

  关于财务杠杆产生的根源,美国学者詹姆斯·范霍恩和约翰·瓦霍维奇认为财务杠杆是由于固定的融资成本—尤其是债务利息的存在而产生的。但美国学者尤金·伯格汉姆和路易斯·加潘斯基却支持另一种观点,他们认为,财务杠杆的

产生是由于在企业的全部资金中应该有一部分事债务性资金。我更支持第二者观点。因为,如果在企业经营所需的资产中,可以没有资本性资产,那么,在企业的经营成本中也就可以没有固定成本的存在;同样,如果在企业的全部资金中,不存在债务性资金,那么,在企业的融资成本中也就没有了固定的债务利息。因此,如果把财务杠杆归结为固定性债务利息的存在,就有可能找不到杠杆问题产生的源头。

2、财务杠杆的基本概念

   财务杠杆是一个应用比较广的概念。从西方的理财学到我国目前的财会界对财务杠杆的理解,就有两种不同的观点;第一种是将财务杠杆定义为“企业在制定资本结构决策时对债务筹资的利用”。因此又可称之为融资杠杆、资本杠杆或者负债经营,强调财务枉杆是对负债的一种利用。第二种是认为财务杠杆是指在筹资中适当举债,调整资本结构给企业带来额外收益。如果负债经营使得企业每股利润上升,便称之为正财务杠杆;如果下降,则称之负财务杠杆。从这个定义来看,财务杠杆强调的则是通过负债经营而引起的结果。另外,有些财务学者认为财务杠杆是指在企业的资金总额中,由于使用利率固定的债务资金而对企业主权资金收益产生的重大影响。与第二种观点相对比,这种定义也侧重于负债经营的结果,只不过是将负债经营的客体局限于利率固定的债务资金上,其定义的客体范围是狭隘的。对比前两种定,更倾向于将财务杠杆定义为对负债的利用,将其结果称为财务杠杆利益(损失)或正(负)财务杠杆利益。本文将针对这种定义的财务杠杆会计进行相关探讨。

3、财务杠杆的计算方法

⑴引入“边际贡献、息税前利润与每股利润”3个指标

 成本按习性可分为固定成本、变动成本和混合成本三类。混合成本通过一定的方法,可以分解为固定部分和变动部分,并分别归入固定成本和变动成本中,总成本(y)=固定成本(a)+变动成本(bx)

边际贡献(M):边际贡献是指销售收入与变动成本的差额,即:M= px - bx= mx,式中.p、b、x、m分别表示单价、单位变动成本、产销量和单位边际贡献。

息税前利润(EBIT):息税前利润是指利息和所得税前的利润之和,即税前利润+利息。计算公式为:EBIT = px - bx - a=M-a,注意式中的bx和a不包括利息费用。

每股利润(EPS):每股利润是指普通股的每股收益。计算公式为: EPS=[ (EBIT-I) (l-T)-D] /N在公式中,I、T、D、N分别表示利息、所得税税率、优先股股息、普通股股数。

  注意边际贡献、息税前利润和每股利润之间的联系。息税前利润等于边际贡献减固定成本,息税前利润扣除利息、所得税和优先股股息,再除以普通股股数,就是每股利润。

⑵财务杠杆系数的定义和计算公式

财务杠杆系数 (DFL)的含义是,当存在固定债务利息或优先股股利时,一旦息税前利润发生波动,由此所导致的每股收益所发生的波动将会是息税前利润波动的几倍。下面是DFL对计算公式(一般教科书上都有)

     ①DFL =  普通股每股利润变动  =    △EPS/EPS   

              息税前利润变动率        △EBIT/EBIT

②DFL -(△EAT/EAT)/(△EBIT/EBIT)

      ③DFL=EBIT/( EBIT-I)

4、财务杠杆基本理论

⑴引入 “财务杠杆原理”的概念

无论企业营业利润是多少,企业得债务利息和优先股是不变的。企业所有者的投资报酬是在缴纳所得税之后支付的,而负债利息却是可以作为财务费用在税前扣除,可以产生节税作用,使所有者的财务有所增加,因此,每股收益增长速度要与息税前利润增长速度。当息税前盈余增大时,每一元盈余所负担的固定财务费用就会相对的减少,这能给普通股带来更多的每股盈余;反之,当息税前盈余减少时,每一元盈余所负担的固定财务费用就会相对的增加,这就会大幅度减少普通股的每股盈余。这种由于固定费用的存在,使普通股每股盈余得变动幅度的现象,这就是财务杠杆原理。

⑵财务杠杆原理对企业的融资影响

财务杠杆能够获得财务杠杆利益的根源在于:当企业的全部资金利润率高于借入资金利息率,通过负债融资所创造的营业利润在支付利息费用之后还有剩余,那么这个余额并入到自有资金收益中去,从而就提高自有资金收益率。但是,当企业全部资金的营业利润率低于借入资金利息率时,通过负债融通的资金所创造的营业利润还不足以支付利息费用,这就需要从自有资金所创造的利润中拿出一部分来予以补偿,在这种情况下投资人的收益就会有所下降。因此,销售收入的波动会导致营业利润和每股收益发生更大的波动,因此,企业可以利用杠杆原理来预测经营利润和每股收益,也可以在做决策时,有意识地选取适合自己情况的杠杆值,有效地规避风险,提高企业的经济效益。

 

 

二 、财务杠杆运用的现状

三 、财务杠杆运用中存在的问题

1、财务杠杆系数说明的问题

    财务杠杆系数是用来反映企业在某一经营状态下,负债一定时,企业经营业绩变化将导致财务风险的大小。一般认为,财务杠杆系数越大,税后利润受息税前利润变动的影响越大,财务风险程度也就越大;反之,财务杠杆系数越小,财务风险程度也就越小。但我认为,这样的说法不全面,没有指明财务杠杆系数的应用条件,容易导致误解,不能达到有效防范企业财务风险的目的。

    (1)根据计算财务杠杆系数的方法二,可推论出:企业在达到财务效应临界点,即企业的息后利润,亦即公式中③的分母( EBIT-I)为零时,即意味着企业不举债筹资,没有向外借款,也就没有了利息费用。财务杠杆系数为无穷大,财务风险程度达到顶峰。但这只能限于理论表述,难以用实际资料加以证明。

    (2)当企业处于亏损状态时,即息后利润小于零时,根据公式③计算得到的财务杠杆系数必为负数,从数字上看则更小,我们若据以得出企业财务风险程度更低的结论,这显然有悖于理。

(3)财务杠杆系数只能反映息税前利润变动这一因素对税后利润变动或普通股每股收益变动的影响程度。企业资本规模、资本结构、债务利率等因素变动时,对税后利润或普通股每股收。益变动同样会产生不同程度的影响,有时甚至出现财务杠杆系数降低,而财务风险却提高的情况

2、财务杠杆利益(损失)和财务风险分析

    由于财务风险随着财务杠杆系数的增大而增大,而且财务杠杆系数则是财务杠杆作用大小的体现,那么影响财务杠杆作用大小的因素,也必然影响财务杠杆利益(损失)和财务风险。影响这两者的主要有以下三个因素:

(1)息税前利润率:由上述计算财务杠杆系数的公式可知,在其他因素不变的情况下,息税前利润率越高,财务杠杆系数越小;反之,财务杠杆系数越大。因而税前利润率对财务杠杆系数的影响是呈相反方向变化。由计算权益资本收益率的公式可知,在其他因素不变的情况下息税前利润率对主权资本收益率的影响却是呈相同方向的。

   (2)个是负债的利息率:同样上述公式可知,在息税前利润率和负债比率一定的情况下,负债的利息率越高,财务杠杆系数越大,反之,财务杠杆系数越小。负债的利息率对财务杠杆系数的影响总是呈相同方向变化的,而对主权资本收益率的影响则是呈相反方向变化。即负债的利息率越低,主权资本收益率会相应提高,而当负债的利息率提高时,主权资本收益率会相应降低。那种认为财务风险是指全部资本中债务资本比率的变化带来的风险是片面的观点。

(3)资本结构:根据前面公式可以知道,负债比率即负债与总资本的比率也是影响财务杠杆利益和财务风险的因素之一,负债比率对财务杠杆系数的影响与负债利息率的影响相同。即在息税前利润率和负债利息率不变的情况下,负债比率越高,财努杠杆系数越大;反之,财务杠杆系数越小,也就是说负债比率对财务杠杆系数的影响总是呈相同方向变化的。但负债比率对主权资金收益率的影响不仅不同于负债利息率的影响,也不同于息税前利润率的影响,负债比率对主权资本收益率的影响表现在正、负两个方面,当息税前利润率大于负债利息率时,表现为正的影响,反之,表现为负的影响。

根据上面几个因素的分析可知,企业是否利用负债取决于对未来前景的预测。当企业有较好的发展前景时,可以充分利用财务杠杆作用,来增加企业的所有者权益;当决策者对未来的发展前景有悲观的估计,企业应减少利用负债,降低企业风险。财务杠杆系数与财务风险之间并不存着必然联系,并不像一般教材中所表述的那样,财务杠杆系数越大或者越小,财务杠杆作用越强或者越弱,财务风险也就越大或者越小。在不同的阶段,财务杠杆系数、财务杠杆作用与财务风险,也会呈现出不同的关系

2.上面是从杠杆系数上着手分析的,下面从财务杠杆效应上来分析存在的问题。财务杠杆效应是财务杠杆所带来的财务风险的结果,只要有负债经营,那么就存在财务风险,就有可能产生财务杠杆效应,会给企业带来一定的风险。财务风险的实质是由于负债经营从而使得负债所承担的那一部分经营风险转嫁给了权益资本。①企业的盈亏平衡点需要提高,企业运用财务杠杆负债筹资经营,在其他条件不变的情况下,必然增加企业的债务利息负担。由于利息费用属于固定费用的性质,债务使用越多,财务杠杆也越大,企业在实际筹资过程中必然会有筹资费用的产生,从而计入固定营业费用中的固定筹资费用也越多。企业综合盈亏平衡点的销售额是等于固定成本总额除以加权平均贡献毛利,故势必使企业的综合盈亏平衡点垫高了。②降低偿债能力,增加企业财务风险。由于财务杠杆是指企业运用债务的程度,企业提高财务杠杆系数,就是增加企业总资产中的负债比重,这势必导致流动比率、速动比率的下降及资产负债率的上升,弱化企业的偿债能力,尤其是息税前利润率小于负债资本成本时,不仅弱化企业的倦债能力,还会加剧增加企业的财务风险。③提高企业综合资本成本上升,尤其边际成本上升。在一定范围内运用财务杠杆,增加企业的债务比率,企业整体的综合资本成本将不断降低。这是因为债务利息的所得税减免,使得债务成本低于股权成本。随着债务比率的增大,企业财务风险随之增加。当债务比率增大到一定程度时,由于财务风险的加大必然引起负债资本成本的上升,进而导致企业综合资本成本上升。④每股收益的下降,当企业的息税前利润率小于负债资本成本时,企业的每股收益必然下降。

 

 

四 、优化财务杠杆运用的对策

 1.改善经营状况,提高息税前利润率

息税前利润率与企业财务风险的产生有着直接的关系,即如果息税前利润发生变化,在财务杠杆作用下会导致每股收益更大幅度变化,从而加大了每股收益的变动性,也就是加大了企业风险,即产生了财 务风险。具体来说当息税前利润率高时,财务杠杆系数小,所承担的财务风险也小;反之,息税前利润小时,财务杠杆系数大,承担的财务风险也大。息税前利润的高低是由企业的经营状况所决定的,与企业的经营状况成正比。故企业应降低成本,改善 经营,增加收入,以提高息税前利润率,降低企业财务风险。

  2.合理安排资本结构,保持适当偿债能力

企业资本结构一般是由自有资本和借入资本构成的。资本结构可通过资产负债率或股东权益比率来反映.作为企业的财务管理者,在确定企业资本结构时,要审时度势,先充分考虑企业内部各种因素和企业外部的市场环境,权衡利弊得失,然后才能作出正确的财务决策。第一,要考虑企业内部发展情况。处于高速成长时期的企业,其收益呈快速上涨的趋势,资产报酬率会大于利息率,可获得杠杆收益,其负债比率可以考虑高一些;反之处于成熟或衰退期的企业要谨慎的增加负债,以免生产经营波动时带宋财务危机。第二,要纵观宏观环境。要考虑宏观经济发展态势,宏观经济发展对企业发展的影响不可忽,往往宏观经济处于增长期时,企业的生意也好做,利润率可能出现上升趋势,这时选择适当增加债务筹资,会获得杠杆利益,反之可选择所有者权益筹资方式;观察行业动态,行业发展也是起伏波动,有朝阳产业和夕阳产业之分,对行业的上升与下降趋势要进行较准确的分析、把握;要研究利率走势,利率处于高水平时,少用债务筹资,当利率处于低水平时,可适当增加债务筹资

3.建立偿债基金

上面说了要保持适当的财政能力,因此,就要建立起偿债基金。这样可以使风险较大的负债的偿还得到保障,尽量避免财务风险。妥善安排还贷的时间,为了避免集中还本,付息可能对企业带来的冲击,减少债务风险,企业在进行负债融资时,必须对各类负债的期限、旧债到期时间的分布、新债发行的时间选择进行妥善安排。这里要特别注意的有:采用分期偿付的负债筹资方式的偿还时间影响;短期债务与长期债务之间的时间搭配;发行新债和偿还旧债之间衔接问题。只有妥善安排好还贷时间,企业的生产经营才能平稳有序地进行。分析企业偿债能力运用流动比率等对偿债能力的分析考核指标,分析预测企业债务偿还能力。通过对偿债能力的分析后,企业就可以更清楚地认识到负债融资将给企业带来的是负债的风险,还是丰厚的利润,从而为合理筹资提供切合实际的依据

 

  4.建立财务风险预警系统

建立财务风险预警系统可通过财务杠杆系数、资产负债率、流动比率、现金比率、总资产利润率与负债利息率的比较,观测财务风险的程度,确定风险警戒线。这些比率因行业的不同及企业规模的不同羞异较大,可参照行业数据及企业历史数据确定适当的比率,一般情况下资产负债率应在50%以下,流动比率在100%以上,速动比率在

75%以上,负债利息率在2%左右。

  5.债融资的负面影响

合理控制风险,促进企业发展。财务风险是指企业由于利用财务杠杆,而使企业可能丧失偿债能力,最终导致企业破产的风险,或者使股东收益发生较大变动的风险。企业如果一味追求获取财务杠杆的利益,便会加大企业的负债筹资,负债的增加使公司的财务风险增大,债权人因此无法按期得到利息的风险相应增大,债权人将要求公司对增加的负债提供风险溢价,这就导致企业定期支出的利息等固定费用增加,同时投资者也因企业风险的增大而要求更高的报酬率,作为对产生风险的一种补偿,使企业发行股票和借款筹资的筹资成本大大提高。所以企业的负债比应当保持在总资金平均成本攀升的转折点,而不能无限地扩展。

  综上所述,财务杠杆可以给企业带来额外的收益,也可能造成额外损失,这就是构成财务风险的重要因素。财务杠杆利益并没有增加整个社会的财富.是既定财富在投资人和债权人之间的分配;财务风险也没有增加整个社会的风险,是经营风险向投资人的转移。财务杠杆利益和财务风险是企业资本结构决策的一个重要因素,资本结构决策需要在杠杆利益与其相关的风险之间进行合理的权衡。任何只顾获取财务杠杆利益,无视财务风险而不恰当地使用财务杠杆的做法都是企业财务决策的重大失误,最终将损害投资人的利益。


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