论文大焖锅:EJ论文速递 民营企业举债环境分析 by 复旦隔壁的

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左边是个逼财大商学院的高翔教授

比起10年前,你丫真是胖的可以...



这是论文大闷锅的一篇投稿推送



一个国家的法律制度(Institutions)至少可分为三种类型:保护产权的制度(Property Rights Protection Institutions)、保障合约执行的制度(ContractEnforcement Institutions),以及保护债权人权利的制度(Creditor Rights Protection Institutions)。

 

其中,保护债权人权利这一制度的优劣将直接影响发展中国家向外举债的能力大小,该因果关系在穷国的私有部门外债市场中显得尤为显著。但现有文献大多聚焦保护外国债券人权利会怎样影响外债,却忽视了对本国债权人权利的保护也会影响私有部门的外债大小。上海财经大学国际工商管理学院的高翔副教授和樊海潮副教授在Economic Journal上Forthcoming的论文“Domestic Creditor Rights and External Private Debt”利用海量的制度优劣度量指标和几十种制度工具变量研究了这一被忽视的问题。他们发现:当一个国家对国外债券人保护较弱的时候,则对国内债权人权利的保护越强,该国私有部门所能够借到的外债越少。这一看似反直觉的结论一度导致作者在Econ Job Market上找不到工作

(呵呵,你丫的)。

 

究其原因,作者认为主要是外部选择效应在作祟,较强的国内债权人保护会给潜在的国外债券违约者提供了一个条件更为优惠的违约后选项,即国外借不到了老子可以回国继续借,这导致预判到此行为的外国投资者会在一定成都航收紧借贷额度。

 

当然还有一个可能性是,能在国内很便捷地借到钱为什么要跑到国外去借?作者从三个角度反驳了这种可能性:一是对于有能力去国外发行债券的大型私有企业来说,外债比内债更便宜、更少监管,因此外债由于内债;二是在内债不能满足借贷需求的情况下,外债与内债往往是一种互补关系,而非替代关系;三是几乎全部发展中国家都是对外借到不能再借,因此大家观测到的外债数量其实是债务的天花板,而不是由需求因素所决定的。

 

作者从一百多个制度质量度量指标中为国内和国外债券人保护各筛选出五种量化指标,通过细致的实证分析验证了国内债权人保护与私有部门对外借款能力的负向关系。作为鲁棒性检测,作者首先排除了重要解释变量遗漏可能造成的估计偏差;随后,作者又使用主成分分析的方法排除了多重共线性可能造成的估计偏差;接下来,作者利用历史上的制度质量排除了双向因果关系可能造成的估计偏差;最后,作者采用多种工具变量(宗教、殖民、语言、气候等)证明了制度度量误差(Measurement Errors)也不会影响文章结果的有效性。

 

基于实证结果,作者构建了一个局部均衡模型,从理论上证明了这种外部选择效应的存在,以及其可能带来的福利改变。过往文献普遍认为:禁止私有部门借贷,全部由央行出面借贷,并将借来的钱分配给私有企业是福利最优的安排。但是这一结论完全依赖于制度能够完美的保护国内债权人权利。本文证明,在那些国内债权人权利保护很弱的国家,彻底放开私有部门对外借贷,在某些时候可能会比禁止私有部门对外借贷更加具有福利上的优越性,作者在文章的最后也举了一个数量的实例作为佐证。

 

本文主要有两大贡献:第一,首次在传统的对外债权违约模型中量化了法律制度的优劣,突破了以往非黑(不存在法律制度)即白(完美的法律制度)的制度质量(Institutional Quality)极端假设;第二,将对外制度和对内制度区分度量,首次尝试理清那些缠绕在一起的法律制度各组成部分对同一经济结果的不同影响机理。论文请点左下“阅读原文”。




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